中期金融债一级市场招标结果所引发的思考

　　在上半年经济数据出台后，经济增速有所放缓，决策层的基调由“双防”转为“一保一控”，市场的紧缩政策预期有所减弱。且南车集团的发行并未抽紧市场流动性，回购利率变化幅度尚属正常。为何在这种情况下，一级市场收益率会大幅攀升呢？

　　笔者认为，造成这种现象有三个原因。首先，央票挤出效应。由于三年期央票大量发行，债券市场参与者投资央票的门槛很低。同时，金融债流动性逊于央行票据，导致投资者对同期限金融债兴趣有限。

　　其次，市场参与者谨慎态度。从七月份开始，三年期央票停发至今，三至五年期债券收益率在六月份市场大幅波动后失去参考基准。加之由于六月份三至五年期债券收益率大幅上涨，参与该期限金融债的投资者亏损严重，为摊低前期参与成本及防范收益率再次大幅波动风险，此次市场参与者选择保守标位。

　　第三，资金偏好。从六月份市场波动来看，一年期以内债券更有利于抵御利率风险。由于资金偏好于利率风险防御能力更强的短期债券，造成此次中期金融债需求下降。

　　本次招标票面利率可看出市场对中期金融债的谨慎心态。8月6日国开行将发行“3+7”年含权金融债，持有三年后投资者若选择继续持有该债券，则后七年债券票面利率在前三年票面利率的基础上加75个基点。根据当日中债收益率曲线，三年后七年到期收益率估值为5.3977%(减去75个基点为4.6477%)，目前三年期收益率为4.8%，在均衡市场，投资者将选择二者最大值。在目前普遍谨慎心态下，加之含权债的流动性溢价，该期债券票面利率不会低于4.8%，且投资者三年后可相机选择行权或行权日后在二级市场卖出。对于拟投资中期债券的机构，该期含权债具有一定投资价值。